美國從軟着陸向再通脹切換

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今年以來，美國去通脹過程明顯受阻，三月CPI、核心CPI的季調後環比增速均為0.4%，連續第三個月超出市場預期，且年化數值遠超2%的政策目標。通脹預期走高，五年CPI通脹互換從2.06%升至2.47%的近一年高位；三年和五年期紐約聯儲消費者通脹預期調查升高，為去年秋季以來首次。

全球耐用品進入補庫周期。摩根大通全球製造業PMI進入擴張區間創十七個月新高，原油、銅為代表的大宗商品價格開始上揚，鋁、鎳等工業金屬，則因對俄金屬制裁升級而上行，均給美國壓制通脹添難。

就業數據靚麗但暗藏隱憂。儘管三月非農就業人數增加30.3萬，連續四個月超預期，失業率維持3.8%的低位，但增加崗位多為低薪兼職工作，集中在醫療、政府、休閒和酒店等非周期性行業。反觀美國經濟的強項，科技、金融等高薪全職行業，不是在裁員就是已凍結招聘，就業市場並無數據看起來那麼強健。

面對矛盾的信號，美聯儲局內部關於貨幣政策如何調整的意見尚不統一，但市場定價在向“再通脹”靠近，先於美聯儲局上調年底的利率預期。芝商所的FedWatch顯示，美國利率期貨市場六月減息的隱含概率已降至11%，年內預期減息幅度則從年初的7次銳減至1次，有的人甚至開始擔心今年再度加息的可能性。

需對利率的意外走勢做好準備。支持美元利率保持高位的論點：與中國“脫鉤”及地緣政治衝突的常態化，抬升美國通脹中樞，人工智慧的應用提升生產力及內在經濟增速，財政赤字率保持高位，移民湧入美國提振就業等。

支持美元利率走低的論點：政府債務負擔不可持續，M2貨幣供給停滯，商業地產、銀行資產負債表等金融風險未消失。在多種結構性因素與周期性因素互相交織下，利率路徑讓時間給出最終答案。

中國銀行財富管理與私人銀行部柳映堤