羅奇預計在未來2至3年裡，美元最多可能下跌35%。（央視圖片）

在疫情時代，時間的運轉彷彿被按了快進鍵。目前，受疫情影響的經濟體也正快速地經歷著變革性發展。由封鎖政策引發的經濟衰退，在短短兩個月內使全球經濟活動幾乎陷入停滯。在此基礎上，民眾也希望能在解除封閉後以同樣的速度重啟經濟，進而開啟「V型」經濟復蘇。

沒有免費午餐

然而，事情可能沒有那麼簡單。經濟停滯，傳統意義上與資本大量流出新興市場的現象有著緊密聯繫。這往往也暴露出根深蒂固的結構性問題，而這些因素皆有可能損害經濟復蘇。再者，為了應對長期以來的失衡狀態，經濟停滯還有可能引發資產價格劇烈波動。

深受疫情衝擊的美國經濟亦如是。針對疫情衝擊而出台的大規模財政刺激計劃，也是有其代價的。人們普遍以為，目前近零的利率將能抑制償債成本的增長，因此預算赤字無關緊要。然而，錢不會憑空而來，天下也沒有免費午餐，人們也必將為此付出相應的代價。原已低迷的國內儲蓄率已出現了負淨值，並且可能導致前所未有的經常帳戶赤字和美元價值的大幅下跌。

疫情沉重打擊美國

事實上，沒有一個國家能夠低估存款的重要性，而儲蓄率終究影響到長期的經濟發展前景。

世事萬物沒有甚麼是一成不變的。疫情所帶來的危機，對於長期以來通過低儲蓄率運轉的美國來說，將是一個特別沉重的打擊。

在此，經常帳戶和美元發揮了作用。美國的儲蓄率低，但同時希望繼續投資和增長，因此最常用的辦法就是從國外借入盈餘儲蓄，並通過長期保持經常帳戶赤字，以吸引外資。美元作為世界主要儲備貨幣佔據優勢地位，因此這種借款方式通常能以極具吸引力的條款獲取融資。再者，這種手法通常不涉及任何利率或匯率的讓步，因此不存在因需補償外國投資者所帶來的風險。

國民儲蓄將跌至負值

然而，這也都是陳年往事。在疫情時代，以往的處事方式已不再管用。

目前經濟幾乎處於前崩盤式自由落體之際，據國會預算辦公室預計，在2020-2021年，聯邦預算赤字將平均佔國內生產總值的14%。此外，美國在未來還有可能繼續推出額外的財政刺激措施。因此，淨國內儲蓄率也預計持續深入負值區間。

在疫情時代，淨國民儲蓄率很可能在未來2至3年內跌至負5%至負10%。這意味著，儲蓄不足的美國經濟正走向儲蓄清算邊緣。

美元儲備跌至60%

美國目前面臨著前所未有的國內儲蓄壓力，因此可能會擴大美國對剩餘外資的需求，導致經常帳戶赤字急劇擴大。自1982年以來，根據廣義上的指標顯示，財政赤字平均佔國內生產總值的2.7%。接下來的赤字也有可能打破2005年第四季度錄得的6.3%紀錄水平。美國因儲蓄不足急需龐大的外來資本，外國投資者是否會以此作為交換條件，借機要求美國作出讓步？

答案的關鍵取決於，是否應繼續保留美元作為世界主要儲備貨幣的問題上。

目前，美國正在引領世界邁向保護主義、去全球化和強硬脫鉤的前景。它在世界外匯儲備中所佔的份額已從2000年略高於70%的水平，降至現今略低於60%。現今，美國在疫情防控失敗，系統性種族主義和員警暴力執法的歷史也引發了一波變革性的民間動亂。在此背景下，尤其是與其他主要經濟體相比，我們有理由相信，低儲蓄帶來的壓力、連同經常帳戶的失衡最終將對美元和美國利率造成進一步的打擊。

美元3年內跌35%

目前，鑒於美國在應對通貨膨脹的緩慢反應，以及美聯儲局保持其異常寬鬆的貨幣政策立場，美國更有可能通過貨幣而非利率的手法實現經濟復蘇。就此，我預計在未來2至3年裡，美元最多可能下跌35%。

儘管令人震驚，美元如此大幅度下跌也並非史無前例。美元的實際有效匯率曾在1970至1978年間下降了33%，在1985至1988年間下降了33%，並在2002至2011年間下降了28%。最終，中國或許是新冠疫情的發源地，但疫情期間的貨幣衝擊，看來是由美國所導致的。

史蒂芬．羅奇

耶魯大學的一名教員，也是《失衡：後經濟危機時代的再平衡》一書的作者。Copyright：Project Syndicate, 2020.