香港中文大學商學院會計學院楊勇教授、吳東輝教授

香港 - Media OutReach - 2023年11月29日 - 過去20年，中國金融服務業蓬勃發展。根據第33期全球金融中心指數，香港及上海均躋身2023年全球金融中心的前十名。截至2022年年底，中國金融機構的資產總值為419.64萬億元人民幣，較去年同期比增加9.9%。

在資本市場快速發展的同時，中國的首次公開招股（IPO）活動亦大幅增加。羅兵咸永道發佈的《2022年度全球IPO觀察報告》稱，2022年，在中國國內市場通過IPO籌集到的資金佔全球總額39%，其IPO籌資金額首次超越美國，成為全球第一。

儘管中國與其他發達市場一樣充滿商機，但有一個重要的因素，令中國金融業有其獨一無二的特質。「關係」是中國社會人與人之間互動交往的一個概念，具有利益交換的含義。長久以來，「關係」一直主導着中國的社會經濟格局。以往的研究指出，「關係」的特點包括存在對家人般的信任、私交甚篤但亦會作功利性質的交易。在西方商業世界建立人脈並沒有這樣的元素。

在金融領域，「關係」常常能左右經濟代理人的行為。這種帶着明確目標來構建人際網絡的行為具潛在效益，但亦可能帶來不良後果。

在這一份由香港中文大學（中大）商學院發佈的白皮書中，我們就「關係」文化如何在中國催生了一個獨特的金融行業進行了一系列研究，並審視了「關係」對中國金融業內不同角色之間所產生的影響。

基金經理與分析員互惠互利

首先，我們着眼於基金經理與分析員之間的社交聯繫如何影響他們的行為及商業決定，以及他們如何回報對方所提供的好處。投資分析員是重要的訊息中介，他們提供有用的市場消息、對財經數據作出分析、 識別買賣的合適時機，並最終影響投資者的決策；而基金經理尤其依賴通過投資分析員來獲得資訊。

我們發現，分析員有較大可能性給予有「關係」的基金經理更多幫助；基金經理持有由這些分析員負責的股票、並從相關股票中賺取高於正常回報的機會亦較大。作為酬報，基金經理更有可能在最佳分析員選舉中投票予有「關係」的分析員。

「關係」會否影響IPO過程？

然後，我們探討了投資銀行家和核數師之間的「關係」是否會影響IPO的過程以及公司上市後的業績。當企業進行IPO時，它們會委任投資銀行及審計公司核證向投資者披露的訊息。在此過程中，銀行家與核數師不斷互動溝通，兩者之間須要緊密合作，這為深化他們之間的社交聯繫提供了絕佳的機會。

中國於2004年起，要求IPO公司委任投資銀行作為保薦人，協助它們籌備上市。我們發現，「關係」增加了銀行家和核數師參與同一IPO項目的可能性。這種參與能損害IPO的稽核質素及IPO投資者之利益。然而，「關係」卻有利於核數師。我們的研究指出，核數師通過與銀行家的社交聯繫，收取更高的額外費用，以後還可能從相熟的投行獲得更多的IPO核數業務。

「關係」如何影響核數及壞消息的傳播

第三類「關係」是核數師與審核委員會之間的關係。核數師身負把守財務報告質素之重任，許多的經濟決策都依賴財務報告作為關鍵的資訊來源。

總括而言，我們的研究顯示，核數師與管理層或審核委員會成員之間的「關係」所帶來的負面影響大於其益處。具體來說，核數師和客戶管理層或審核委員會的私交大大降低了核數師發出修改後核數師意見（MAOs）之可能性。發出MAOs 代表核數師發現並報告會計違規行為。有私交的核數師即使發出MAOs ，其修改意見一般亦不會太嚴苛。

最後，我們研究了投資分析員與公司管理層之間的「關係」如何影響分析員獲得出現問題的公司之壞消息以及相關訊息的傳播。賣方投資分析員在發現及傳遞有關企業壞消息方面擔當着不可或缺之角色，尤其因為管理層都傾向隱瞞不利於公司的消息。研究證實，與公司管理層有社交聯繫的分析員，比沒有人脈的分析員，更早接收到壞消息。有關係的分析員在得悉負面消息後，傾向在公開場合緘默不言，僅於私下告知其客戶相關訊息。

雖然具有人脈關係的賣方分析員被認為在提高透明度及監察管理層行為方面發揮着重要作用，但如果他們選擇私下傳達負面訊息，則有可能會削弱投資者信心，阻礙市場發展。

弊大於利

縱觀歷史，「關係」一直是中國商業世界的基石。「關係」確實能促進訊息的傳播，但它為市場所帶來的成本往往超過收益。我們的研究結果對投資者、監管機構、核數公司，及審核委員會等金融市場上各個方面的持分者均具有實際意義。

購買IPO股票的投資者應警惕銀行家– 核數師之間的社交關係可損害稽核質素。在制定涉及審核委員會及外聘核數師獨立性的政策時，監管當局應考慮非正式的私人關係所產生之作用。由於投資者的確會因核數師與公司管理層或審核委員會成員的私人關係而懷疑相關核數得出的收益金額，強制披露該類關係將有利於投資者。

同樣地，急於提升業績的會計師事務所在分配有限的品質控制資源，以及分派人員進行核數工作時，應當考慮到「關係」的因素。而希望加強公司治理質素的行內人士在建立企業層面的管治架構時，亦應注意「關係」對外判核數工作之影響。

了解更多：https://www.bschool.cuhk.edu.hk/chi/where-guanxi-matters-the-modern-chinese-financial-sector/

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