內地A股升勢未完   去槓桿投資人民幣

    上周內地A股繼續上揚，上證綜合指數周五收報2,938.17點，最近一個月來已上漲了近18%，是全球表現最強的股市。且A股日成交量屢破萬億人民幣大關，已超越美股。筆者一直看好A股，今年初A股在2,100點左右時，就曾預期全年會升2成，如今已大幅超過。筆者不是算命先生，無法知道明天哪一隻股票大升，但從基礎和技術分析中，對股市仍可作出一些合理推論。因為“短期來說，股市是一個投票機器；長期來說，股市是一個秤重天平。”換一句話來說，股價被市場高估時最終會回落，但在被市場低估時最終會升值。

    估值偏低追落後

    內地A股大起大落的歷史令人難忘，股民也曾享受過日進斗金的日子。九九年A股快速上升大約五成；○五年底至○七年底的兩年時間A股曾升5倍，跑贏世界任何一國股市。○八年出現全球金融風暴，當年底滬深300指數慘跌至1,700點以下，與一年前的高峰6,000點比較，下跌了72%。股市經過約六年的浮沉，今年始見強勢反彈。這次A股上升有國內外利好因素的影響，也有滬港通和大幅增加外國RQFII額度等觸媒的推動。最重要的是過去十多年中國經濟穩步發展，如今以購買力平價(PPP)方法計算，已成為世界最大的經濟體，但股市卻嚴重滯後，十年來幾乎停步不前。近期急升不過是從偏低不合理水準的回復，只是所謂“追落後”而已。

    今年年初，筆者推介購買安碩新華富時A50(2823)及在紐約上市的A股ETF(FXI)，當時A股市盈率(P/E)為11倍，如今大升後亦只為13倍左右。一般而言，股市總體P/E在12倍以下可視為便宜，16.5倍上下可視為合理或正常，在19至20倍或以上則可視為昂貴。這次A股在谷底時P/E為8倍，現時的13倍較○七年高峰時的40倍還相差很遠，這波升勢未能輕言結束。但升勢不可能直線完成，發展中國家新興市場如內地A股，股市行情經常令人頭暈目眩，也經常不按常理出牌，閣下必須要有心理準備，並要量力而為。

    港宜團結保優勢

    滬港通起行後北水南來資金不多，反而資金流入A股較多，與港澳股民期待有落差。筆者仍然認為，滬港通不能以短期的反應論成敗，現時內地資金南來以散戶為主，機構大戶和基金仍未開動。不過由於近期A股出現井噴行情，股民一般傾向“跟紅頂白”，所以伊人獨憔悴的港股，吸引力相對不大。短期而言，港股跟隨A股上升的說服力不足，相反A股急升可能吸引更多港人北上炒股。中國內地股市已非當日“吳下阿蒙”，香港人如繼續內鬥、搞“佔中”、不思進取，金融中心優勢會在數年間失去。

    不少股民熱心炒內地香港股市AH差價折讓，特別認為滬港通實行後是一大機會。坦白說，這不是我的菜。這其實是“套戥”(Arbitrage) 的交易方法，目標不是炒一種產品價格的上落，而是炒同一種或相似產品之間的不合理差價。簡單舉例，如果紐約市場石油每桶報價是65美元，倫敦市報價是63美元，那麼專業的“套戥”交易者將在紐約賣空石油、在倫敦買入同額石油。這種交易風險小，大量買賣單最終令兩者價格一致，無論最後石油價格變成多少，每桶50美元還是70美元？“套戥”者都賺得差價5美元。但AH兩地股市並非相互自由流通的市場，也不可能隨便造空，實質上不可能做真正的“套戥”。比如說，過去內銀A股低於H股有折讓，現在建行A股卻高於H股一成多，這本身不是H股一定追上升幅的理由，即使是兩者價格回歸，可能是A股跌或H股漲，因此還要看其他因素。

    人民幣不會大貶

    近期人民幣又掀起一波跌幅，今年以來兌港幣已下跌了超過2.5%。目前中國匯率機制仍由政府主導，央行今後可能逐漸引入較多的市場調節力量，但人幣匯率是升是貶，最重要還在於央行的意向和決心。○五年中國進行匯改以來，人民幣兌美元基本上每年都在升值。

    今年人民幣出現幾次較大幅的波動，央行最近又突然減息，而美國經濟好轉估計明年加息，已令市場完全改變了人民幣單邊升值的預期。雖然筆者仍然認為人民幣不會大幅貶值，因為此舉不符合人幣逐步國際化的既定國策，所以在投資組合中擁有一定比例的人幣資產不是壞事。但不要進行以本金放大幾倍的人民幣投資，波幅2-3%並非大不了的事，但如用槓桿擴大買賣波幅就變成20-30%，因此今後“去槓桿化”是必要的。

    容永剛